Москва, 25 января - "Вести.Экономика" На прошлой неделе котировки нефти марки Brent тестировали отметку в $70 за баррель, и на этом фоне хочется поделиться с вами несколькими мыслями относительно дальнейшей динамики цен на "черное золото", пишет ведущий аналитик "Открытие Private Banking" Андрей Шенк. Андрей Шенк, ведущий аналитик "Открытие Private Banking" На наш взгляд котировки нефти сейчас двигают спекулянты, которые принимают решения, анализируя преимущественно краткосрочные факторы. Фундаментальные факторы — спрос и предложение — практически игнорируются рынком. Такая ситуация далека от равновесия и не бывает устойчивой. Краткосрочные факторы могут еще какое-то время подогревать интерес к открытию длинных спекулятивных позиций, но в долгосрочной перспективе фундаментальные факторы возьмут верх, и рынок нефти может ждать "холодный душ" в виде коррекции. Однако стоит более детально рассмотреть причины роста аномально высокого интереса к нефти со стороны спекулянтов.Во-первых, интерес к нефти подогрела аномально холодная зима в США. Холодная по историческим меркам погода в США привела к снижению добычи на 290 тыс. баррелей нефти в сутки. По меркам глобального рынка это капля в море. Однако при цене нефти выше 65 долларов США за баррель инвесторы, наоборот, ожидали увидеть рост инвестиционной и буровой активности в секторе и, как следствие, рост объемов добычи нефти. Но получилось так, что холодная погода не только повлияла на предложение в США, но и создала повышенный спрос на энергоресурсы, в результате чего в США наблюдается сокращение запасов топлива, а это еще один фактор краткосрочной поддержки нефти. Правда, погода может влиять на рынок еще не более 2-3 недель, после эффект начнет постепенно сходить на "нет".Вторым драйвером спекулятивного спроса на нефть стала авария на нефтепроводе в Северном море в конце прошлого года, которая привела к снижению добычи в регионе на 450 тыс. баррелей в сутки. Первоначально ожидалось, что ремонт и устранение последствий аварии займет не более двух недель, но на практике процесс затянулся практически на месяц. Несмотря на то, что в масштабе рынка объем снижения предложения невелик, в совокупности с морозами в США это оказало значительный эффект на рынок. Страны, не присоединившиеся к соглашению об ограничении добычи нефти ОПЕК+, вопреки ожиданиям не смогли быстро нарастить предложение и заместить выбывающие мощности, что дало импульс спекулянтам.И, наконец, в-третьих, на котировки "черного золота" повлияли протесты в Иране. Несмотря на то, что они были довольно быстро нейтрализованы правительством, на инвесторов выступления произвели сильное впечатление. После Ирака, Ливии, Египта, Туниса и Сирии любая активность оппозиции на Ближнем Востоке воспринимается как угроза стабильности региона, а, следовательно, и возможности беспрепятственной добычи нефти. Новостной фон на новогодних праздниках в данном случае сыграл спекулянтам на руку.Краткосрочные факторы также сложились в пользу "быков", разогрев спекулятивный спрос фьючерсные контракты. По данным CFTC (организация, которая ведет учет открытых позиций по фьючерсам на биржах CME, CBOT и NYSE) сейчас спекулянтами открыто длинных контрактов на 658 млн баррелей, хотя обычно среднее значение составляет около 334 млн баррелей. На наш взгляд, тренд будет постепенно "выдыхаться", создавая предпосылки для разворота. Спекулятивный "бычий" тренд не может длиться бесконечно. Число игроков на рынке ограничено. Цена растет не тогда, когда число игроков с открытыми длинными позициями находится на максимуме. Цена растет тогда, когда увеличивается количество открытых длинных позиций, и на рынок приходят новые деньги. В текущих условиях дальнейший рост количества длинных позиций вызывает большие сомнения — для новых инвесторов нефть сейчас выглядит перекупленной, и вход в такую позицию сопряжен с рисками. Без новых денег не будет и роста цен. К тому же на бирже важно не только вовремя войти в позицию в правильном направлении, но и вовремя выйти. Понимая это, часть игроков сегодня предпочитает фиксировать прибыль. При этом рынок устроен так, что если есть спекулятивные контракты, играющие "в длинную", то должны быть и те участники рынка, кто занимает короткую позицию. Кто-то должен отвечать на позиции спекулянтов. Наиболее вероятно, что отвечают по контрактам сами производители нефти с целью зафиксировать для себя цену на месяц, два, три или на год вперед. Они не спекулянты и не ставят перед собой цель заработать на колебании цен. Хеджировать риски по 60-70 долларов США за баррель для них довольно комфортно, так как, продав нефть по такой цене, они обеспечивают себе необходимый уровень рентабельности. По мере угасания спекулятивного спроса, хеджирование будет оказывать давление на цену нефти.Новостной фон на рынке нефти задают ОПЕК и другие страны, присоединившиеся к сделке по ограничению добычи. Не всем из них нравится столь стремительный рост цен. Игроки ОПЕК+ не заинтересованы в цене на нефть выше 60 долларов США. При 60 долларах США они вполне сводят свои бюджеты, но при этом не рискуют быстро потерять долю рынка и свои переговорные позиции на нем. При цене в 70 долларов США и выше объем инвестиций в добычу в США начинает расти гораздо быстрее. В будущем для них это чревато потерей рынка, более высокой волатильностью цен на нефть и проблемами с финансированием дефицита бюджета. Участники рынка понимают это, и, если тренд не остановится сам, не исключено, что в ближайшие недели кто-то из чиновников ОПЕК выйдет со "словесными интервенциями", что охладит пыл спекулянтов. У них на кону все-таки гораздо больше, чем 46 миллиардов долларов.Как видно, большинство факторов говорит в пользу того, что в ближайшие две три недели мы можем увидеть разворот рынка, который, в свою очередь, может перерасти в ощутимую коррекцию. Но для формирования более полного представления о текущем состоянии рынка, давайте посмотрим и на долгосрочные фундаментальные факторы.Во-первых, рынок нефти США развивается гораздо стремительнее, чем ожидалось ранее. Это уже вызвало беспокойство ОПЕК, что они и отразили в своем последнем отчете. Из всех производителей нефти вне сделки ОПЕК+ именно США являются главными бенефициарами от сложившейся ситуации. С одной стороны, ограничение добычи нефти стран ОПЕК снижает конкуренцию за потребителя и позволяет компаниям беспрепятственно наращивать долю на глобальном рынке. При этом в последние годы наблюдается устойчивая тенденция роста эффективности добычи сланцевой нефти и снижения себестоимости.Средний уровень себестоимости добычи барреля нефти на крупных месторождениях близок к 50 долларам США за баррель, а при цене в 65 долларов США (столько сейчас стоит баррель WTI) рентабельной становится добыча даже на наименее эффективных месторождениях. Как только погодный фактор уйдет на второй план, компании начнут наращивать добывающие мощности, чтобы увеличить выработку на этих месторождениях. Тут также необходимо учитывать "эффект масштаба" — чем больше нефти добывается на месторождении, тем ниже удельная себестоимость барреля нефти. Поэтому если компаниям в США удастся, пользуясь моментом, заполучить контракты, то в будущем они смогут легко пережить снижение цен на нефть, сохраняя при этом свою эффективность.Еще одним последствием высоких цен на нефть стала возможность для производителей улучшить свои балансы благодаря рефинансированию дорогих кредитов, полученных в период "инвестиционного бума" на рынке сланцевой нефти, по более низким ставкам именно за счет высоких цен на нефть. А часть наиболее закредитованных и наименее эффективных производителей получила возможность пустить дополнительные денежные потоки на сокращение долговой нагрузки. Благодаря более высоким, чем ожидалось, ценам на нефть компании в США получают возможность в будущем более эффективно вести войну за рынок, которая рано или поздно состоится. Укрепление позиций США на рынке нефти в будущем усилит существующие дисбалансы и может склонить неустойчивое равновесие в сторону избытка предложения, что, в свою очередь, приведет к сильной коррекции цен.Во-вторых, сделка ОПЕК+ в текущей конфигурации выглядит крайне зыбкой. Несмотря на то, что участникам уже второй раз удалось договориться, вряд ли они и в будущем будут мириться с тем, что они отдают свою рыночную долю независимым игрокам и теряют позиции. Сейчас необходимость такой сделки диктуется краткосрочными факторами: часть ближневосточных стран столкнулись с огромными (вплоть до 8% от ВВП) дефицитами бюджета, которые необходимо сокращать. Но эти страны так или иначе будут вынуждены проводить девальвацию валюты и сокращение бюджетных расходов, просто будут делать это более плавно. Саудовская Аравия хочет эффективно вывести свою госкомпанию Saudi Aramco на IPO, и для этого ей в моменте выгодны высокие цены на нефть, а в России, присоединившейся к сделке ОПЕК+ в 2018 году, пройдут президентские выборы, которые также проще проводить при высоких ценах на "черное золото". Когда эти факторы уйдут, необходимость в продлении сделки ОПЕК+ снизится, и часть игроков могут начать нарушать договоренности с возможными последствиями в виде распада коалиции и роста добычи нефти в этих странах. Мы не исключаем, что некоторые игроки могут задуматься и об одностороннем выходе из сделки, если цена на нефть закрепится на уровне выше 60 долларов США за "бочку". В долгосрочной перспективе этот фактор играет против высоких цен на нефть.Еще один фактор — это изменение позиций Китая на рынке нефти. Нарастив в 2017 году импорт на 10% г/г до 8,41 млн баррелей в сутки, Китай внес ощутимый вклад в "ралли" на рынке нефти со стороны спроса. Но за 2017 год Китай сформировал необходимое количество запасов, и постепенно импорт начинает сокращаться – например, в декабре он упал до 7,95 млн баррелей в сутки при том, что экспорт, наоборот, начал расти. Окончание периода формирования запасов может привести к сокращению чистого импорта нефти Китаем в первом-втором квартале 2018 года, что сместит равновесие на мировом рынке в сторону избытка предложения.Практически все долгосрочные фундаментальные факторы играют против сохранения цен на нефть на текущих уровнях. При существующих ценах на нефть позиции игроков вне сделки ОПЕК будут укрепляться по мере наращивания рыночной доли за счет ослабления игроков, которые добровольно приняли решение сократить объем добычи. При этом с экономической точки зрения нефтяная отрасль в США может активно развиваться и при более низких ценах на "черное золото", а при текущих уровнях компании просто генерируют сверхприбыли, которые они могут направить на усиление своих позиций в будущем. Рассчитывать на устойчивый рост спроса на нефть и даже на сохранение текущих темпов роста не приходится — Китай завершает процесс формирования запасов и, наоборот, начинает наращивать экспорт. Если он захочет по аналогии с США за 5 лет пройти путь от нетто-импортера нефти до серьезного игрока на этом рынке, то шансы избежать ценовой войны будут стремиться к нулю. Именно поэтому мы ожидаем, что в скором времени цена на нефть вернется к 55-60 долларам США за баррель.
