Москва, 19 сентября - "Вести.Экономика" Выходящая с начала года макроэкономическая статистика позволяет выделить, среди прочего, две крайне важных для рынка тенденции, которые могут существенно повлиять на настроения глобальных инвесторов и привести к изменению позиционирования инвестиционных портфелей, отмечает Евгений Кочемазов, директор Инвестиционного департамента банка "ФК Открытие". Евгений Кочемазов, директор Инвестиционного департамента банка "ФК Открытие" Во-первых, вопреки ожиданиям, по всему миру наблюдается оживление деловой активности: индексы PMI находятся на локальных максимумах, а ряд европейских стран, таких как Финляндия, Норвегия и Турция, и вовсе бьют исторические рекорды по бизнес-активности. Это дает надежду на то, что рост глобального ВВП может ускориться несмотря на то, что возможности для циклического роста в странах-локомотивах уже близки к истощению.Источником роста глобальной экономики вновь стали не развитые страны, двигавшие мировой ВВП вверх последние 5 лет, а страны развивающиеся. Благодаря грамотным действиям правительств и монетарных властей большинство из них смогли быстро адаптироваться к новой "нормальности" — низким ценам на сырье, замедлению роста мировой торговли, а также усилению политической нестабильности в мире — и найти новые источники роста. Хороший пример — Россия. Укрепление российской экономики стало возможно, в первую очередь, благодаря грамотной политике ЦБ, которому удалось снизить инфляцию до целевых 4%. Правительство не стало перекладывать бремя кризиса с населения на корпоративный сектор. Девальвация рубля, в свою очередь, позволила нормализовать счет текущих операций, а также создать конкурентные преимущества экспортерам. В итоге прибыли компаний начали расти еще в 2015 году, а в ближайшие 12 месяцев экономика РФ может вернуться к положительным темпам роста ВВП и впоследствии разогнаться до 2-3%.Для Индии, например, драйвером роста стало развитие новых отраслей промышленности, например, здравоохранения, для других стран локомотивом роста стал Китай, который, несмотря на разговоры о "жесткой посадке", сохранил темпы роста экономики около 7% и по-прежнему нуждается в импорте сырья. Благодаря циклическому подъему можно рассчитывать на то, что темпы роста мирового ВВП, как минимум, будут держаться близко к 2,5%, а развивающиеся страны будут расти быстрее развитых. Вторая важная тенденция – это рост инфляционных ожиданий в развитых странах. Еще год назад рынки жили в условиях, когда инфляция в США едва дотягивала до 1%, а в Еврозоне была близка к нулю. Но на фоне снижения безработицы, роста потребления и ставки на возможный запуск новой администрацией мер фискального стимулирования в США инфляция начала набирать обороты. В какой-то момент темпы роста цен в США превысили целевые 2% ФРС США. В связи с этим возникло сразу три важных вопроса: насколько существующие драйверы инфляции устойчивы, будут ли они и дальше толкать цены вверх и как в таких условиях себя поведут себя ключевые центральные банки? Уверенности в том, что инфляция в развитых странах будет набирать обороты, пока еще нет, т.к. имеются факторы, которые могут помешать этому. Например, рост предложения на первичном рынке недвижимости в США может замедлить рост цен и снизить ставки аренды, т.е. повлиять именно на те компоненты, доля которых в индексе потребительских цен доходит до 35%. Рост потребления, являющийся одним из основных драйверов экономики США, также пока не толкает цены вверх, в том числе из-за неравномерного распределения доходов. Тем не менее, ускорение инфляции в США в перспективе ближайших 12 месяцев возможно, и этот риск нельзя игнорировать. Во-первых, с начала 2017 года индекс доллара опустился на 11%, и это с определенным лагом скажется на инфляции, как минимум, за счет удорожания импорта. Во-вторых, есть надежда на то, что Трамп в итоге сможет частично реализовать свои предвыборные обещания, среди которых налоговая реформа, смягчение регулирования в нефтегазовой и финансовой отраслях и программа инвестиций в инфраструктуру. Все это может внести свой вклад в инфляцию и поднять ее существенно выше целевого уровня ФРС США в 2%. Если инфляция во всем мире начнет ускоряться, то крупные ЦБ столкнуться с дилеммой: ужесточение монетарной политики, которое должно последовать в качестве ответа на рост инфляционных рисков, может сильно ограничить возможности для роста мирового ВВП, а удорожание стоимости капитала снизит и без того невысокое желание компаний инвестировать в новые проекты. Потребительский цикл, являющийся основным драйвером роста экономики США, начнет замедляться из-за снижения доступности кредитования. Плюс ко всему центральные банки вновь повсеместно столкнутся с проблемами неплатежей в перегруженных долгом странах, трудностями с финансированием дефицитных бюджетов и нехваткой инвестиционных ресурсов. Альтернативой повышению ставки может быть отказ от стандартной модели, когда целью монетарной политики центральных банков является таргетирование инфляции. В таком случае ЦБ будут вынуждены искать новые подходы к регулированию и стимулированию экономики. При этом в зоне риска окажутся финансовые рынки, ведь последние несколько лет многие инвесторы делали ставку на контринфляционные стратегии, ожидая, что центральные банки будут стремиться удержать инфляцию на низком уровне.В глобальных инвестиционных портфелях сейчас наблюдается существенный перекос в сторону долгосрочных облигаций. Шесть с половиной триллионов долларов облигаций, торгующихся с отрицательной доходностью, побуждают инвесторов покупать либо более длинные бумаги, либо бумаги с худшим кредитным качеством, чтобы сохранять доходность портфелей на прежнем уровне. Поэтому за последние два года на облигационном рынке произошло очень сильное сужение спредов, и их текущие уровни зачастую не компенсируют в достаточной мере существующие кредитные и рыночные риски. Разворот этих портфелей в случае роста инфляции способен кратно увеличить волатильность рынков. Первые звоночки уже прозвучали: когда в апреле 2015 года инфляция в Германии вновь превысила нулевую отметку, цены на длинном конце суверенной кривой (30 лет и более) за три месяца упали на 30%. Но даже если обвала на облигационном рынке не произойдет, показать такую же реализованную доходность, как в предыдущие годы, будет сложно. Именно поэтому инфляция и инфляционные ожидания на ближайший год будут важнейшим фактором при формировании инвестиционной стратегии. Новые реалии и новые риски, очевидно, требуют пересмотра глобальных инвестиционных портфелей. Позиционирование должно смещаться от контринфляционных стратегий в сторону стратегий проинфляционных. На практике это означает, что необходимо сокращать облигационную часть портфеля, снижать ее дюрацию при сохранении высокого кредитного качества и увеличивать долю облигаций с индексируемым на инфляцию номиналом или облигаций с плавающим купоном (это актуально, прежде всего, для портфелей в твердых валютах – USD и EUR). Также стоит увеличивать экспозицию на акции – рост деловой активности и рост инфляционных рисков могут стать мощным драйвером для этого класса активов. Причем большего внимания сейчас заслуживают развивающиеся рынки — именно они могут стать главными бенефициарами роста деловой активности и последующего роста цен на сырье. Российский рынок по-прежнему остается одним из самых дешевых из развивающихся, и у него есть все шансы сократить этот дисконт. Есть у российского рынка и еще одно преимущество — высокая дивидендная доходность. К дивидендным историям в ближайшее время интерес будет особенно высок, в том числе, из-за того, что дивидендная доходность акций зачастую даже выше, чем доходность облигаций. За счет низкой базы российский рынок акций в ближайший год вполне может показать двузначную доходность. Среди развитых рынков потенциал роста есть у европейского рынка акций, который последние несколько лет торговался с сильным дисконтом к американскому рынку из-за политических рисков. При этом экономика Еврозоны, в отличие от США или Великобритании, пока еще далека от полной занятости и имеет потенциал для циклического роста, а это позволит расти прибылям компаний. Американская экономика приближается к пику делового цикла. Чистая рентабельность компаний, входящих в индекс S&P 500, сейчас близка к своим максимальным значениям в 9,5%, и в ближайшее время мы можем увидеть разворот. Особенно с учетом опережающего роста заработных плат – это явный сигнал того, что динамика роста прибыли будет слабеть. Несмотря на негативные ожидания по прибыли, американский рынок все еще может расти. Премия за риск акций с учетом низких доходностей облигационного рынка сейчас даже ниже средних исторических значений. Но при прочих равных мы отдаем предпочтение альтернативам – Европе и развивающимся рынкам. Отказ от инфляционного таргетирования создаст значимый потенциал роста для еще одного актива — золота. Положительная реальная доходность облигаций делала этот актив неинтересным для покупки, но рост инфляционных ожиданий может значительно повысить инвестиционный спрос на драгоценные металлы.
